保障房结算接近完成,盈利指标有望持续回升。从近年房地产项目营收结构上来看,华北地区(北京、天津)结算比例逐步提升至45%左右,然而近年受北京地区政策性住房结算单价影响,营收同比增速下降。截至目前,公司在京政策性住房项目结算接近完成,随着北京地区西红世项目、华中心、和墅项目的逐步结算,预计全年营收、毛利率皆可实现显著提升。
   
深耕京津冀,布局一二线。在项目布局上,公司遵循以北京为核心,辐射京津冀、珠三角、中西部的核心思路。目前,公司通过招拍挂、股权收购等方式逐步进入西安、长沙、天津、广州,土储所在城市皆为一二线,旗下项目可售建面(含未建)205.1万方,北京、天津地区未结货值占比48%,价值丰厚。今年以来,公司通过股权收购相继获得广州、西安两个项目,合计建面52.6万方,其中广州大一山庄高端别墅项目(15.2万方)持股比例为49%,剩余51%股权计划于下半年完成收购。
   
多渠道融资降低成本,三费比率保持低位。2016年以来,公司相继通过公司债发行、ABS、配股等多渠道融资近60亿元,全年综合融资成本为5.85%,较2015年同比下降1.87个百分点。此外,公司销售回款率也常年保持在行业较高水平。可以看出,公司在融资渠道和资金成本上的双重优势,有助于推进公司对现有存货的开发和去化速度。截至2017年中,公司三费比率为5.5%,远低于行业平均水平12.4%。其中,受益于高利息资本化影响,财务费率仅为0.16%,较好的成本控制助力公司上半年净利润同比提升23%。
   
估值与盈利预测:公司房地产项目布局一二线核心城市,土储价值丰厚,我们预计公司2017至2019年可实现净利润12.3亿、15.3亿、17.6亿,对应EPS分别为0.52元、0.65元、0.75元。参考可比公司估值,我们给予公司2017年12倍PE,对应股价6.3元,通过RNAV测算给予公司合理股价7.0元,较当前股价折价31%。